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本文以 2009 年~ 2019 年我國滬深 A 股上市公司為研究對象,分析 CEO 金融背景、融資約束與企業(yè)金融化的關系,探索 CEO 金融背景對企業(yè)金融化的影響機制。結果如下 :CEO 的金融背景與企業(yè)金融化狀況呈顯著正相關。當聘請具有金融背景的 CEO 時,企業(yè)金融化的程度更加明顯 ;其中聘用具有非銀行金融背景 CEO 的企業(yè)比聘用具有銀行金融背景 CEO 的企業(yè)對企業(yè)金融化作用程度更顯著 ;在 CEO 金融背景影響企業(yè)金融化的過程中,融資約束指數(shù)作為中介變量發(fā)揮了中介作用。本文結合烙印理論,對高管的金融背景如何影響企業(yè)金融化提供了新的解釋。同時,對如何破解企業(yè)融資約束及加強企業(yè)金融風險防范提供了相關依據(jù)。
一、引言
近年來,基于三期疊加原因我國經濟下行壓力逐漸增大,大批實體部門資金進入虛擬部門,促使企業(yè)“脫實向虛”。黨的十九大報告提出 :“要正確引導金融業(yè)支持實體經濟,防止企業(yè)‘去實體化’,預防出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風險”。這一具有鮮明政策導向都說明了企業(yè)金融化問題在我國宏觀經濟運行過程中受到的重視程度在不斷加強。后金融危機時代,我國金融業(yè)已進入高速增長階段,不少企業(yè)已決定進入金融市場。現(xiàn)在有關企業(yè)金融化的研究,大多集中在宏觀層面,如經濟政策(南曉莉、張敏,2019)[1]、企業(yè)稅負(徐超等,2019)[2],或是中觀層面,如市場競爭環(huán)境(許罡、朱衛(wèi)東,2017)[3],鮮有針對微觀層面的研究。
本文的主要貢獻如下 :一是近年來對于企業(yè) CEO 金融背景與企業(yè)金融化之間關系的文獻較少,對企業(yè)金融化影響要素的系統(tǒng)分析不足。二是現(xiàn)有研究中大多都把具有不同職業(yè)、權限的高層管理者作為一類樣本進行分析,從而忽略了不同類別樣本之間的差異,得出的研究結果與事實不符或自相矛盾。同時本文還試圖針對 CEO 金融背景與企業(yè)金融化之間的相互作用機理進行深入挖掘,以期豐富企業(yè)金融化相關理論的研究范疇。
二、文獻綜述
以“高層梯隊理論”為基礎,學者們針對高管團隊的男女比例(Tusi & O’Reilly,1989)[4]、任期時長(Boeker,1997)[5]和高管人員的年齡(Tihanyi,2000)[6]、財務經歷(林晚發(fā),2019)[7]、道德風險經歷(劉任重,2020)[8]、金融背景經歷等方面進行了擴展性研究。針對高管金融背景的研究最早發(fā)端于銀企關聯(lián)。企業(yè)通過聘用具備銀行經歷的經理來建立銀行業(yè)務關系。進一步研究發(fā)現(xiàn)具有銀企關聯(lián)關系的企業(yè)融資難度更低,更容易獲得高額貸款,具有銀企關聯(lián)關系的企業(yè)其投資效率也顯著高于其他企業(yè)。有金融背景的高層管理者可以改善公司的現(xiàn)金持有水平(鄧建平,2017)[9],提升企業(yè)資源獲取能力(Arora,2018)[10],同時傳統(tǒng)文獻均認定高管的金融背景為銀行金融背景,但進一步的研究發(fā)現(xiàn)有券商工作經歷的企業(yè)高管也可以提升企業(yè)并購績效(鄧偉,2018)[11]。針對融資約束問題的研究,學者研究發(fā)現(xiàn),企業(yè)高層管理者個人特征和企業(yè)商業(yè)信用(鄭軍,2013)[12]均可影響企業(yè)的融資約束。良好的金融環(huán)境可以緩解企業(yè)的融資約束。針對企業(yè)金融化的研究。研究發(fā)現(xiàn),企業(yè)虛擬經濟和實體經濟應該平衡發(fā)展,若企業(yè)過度金融化,虛擬經濟占比過大,則會增加企業(yè)發(fā)展的不穩(wěn)定性。企業(yè)金融化可能引起企業(yè)資源錯配進而造成資源配置效率低下(欒天虹、袁亞冬,2019)[13]。主營業(yè)務回報率會影響企業(yè)金融化,二者呈 U 型關系(鄧超,2017)[14]。經濟下行時期,實體企業(yè)風險較大,出于規(guī)避風險的目的,企業(yè)會想要擁有更多的金融資產(張成思、鄭寧,2019)[15]。綜上所述,高級管理人員有權做出與公司未來發(fā)展方向直接相關的業(yè)務發(fā)展決策。具有不同工作背景的 CEO 往往具有不同的個性特征,所以對 CEO 背景進行研究可以增加影響企業(yè)金融化微觀層面的部分研究范疇。
三、理論分析與研究假設
(一)CEO 金融背景與企業(yè)金融化
金融行業(yè)壓力大、誘惑多、風險大,這種特殊的工作環(huán)境會對 CEO 產生持續(xù)性的影響。這符合烙印機制的關鍵要素,通過他們對過往金融知識的學習以及積累的金融從業(yè)經驗,與沒有金融背景 CEO 相比,他們更具企業(yè)家精神,承受風險能力相對較強,他們熟悉各種投資策略以及金融行業(yè)的運行方式,金融行業(yè)是他們的“舒適圈”。此外,具備金融工作背景的 CEO,通過工作建立起來的人脈網(wǎng)絡會為企業(yè)帶來其他企業(yè)不容易獲得的社會資金,能在更大程度上填補企業(yè)資源的缺口。聘用具有金融背景 CEO 的企業(yè)其資金獲取難度相對較小,企業(yè)的現(xiàn)金持有環(huán)境更易獲得改良。具有銀行工作經驗的 CEO 其接觸到的業(yè)務相對單一,風險承受能力相對較小 ;而具有非銀行工作經驗的 CEO 接觸到的業(yè)務廣泛復雜,風險承受能力更強。如具有證券投資經驗的 CEO對宏觀經濟運行、產業(yè)發(fā)展和企業(yè)微觀信息等均需精準掌握,而具有銀行工作經驗的 CEO 主要工作為發(fā)放貸款所需信息則相對較小。因而,具有非銀行金融背景的 CEO 其信息處理能力更強,對投資機會的甄選能力更強,對金融投資風險的掌控能力更強,對企業(yè)金融化的影響更為劇烈?;诖耍疚奶岢鋈缦录僭O。H1a :CEO 金融背景與企業(yè)金融化顯著正相關。H1b :與銀行金融背景的 CEO 相比,非銀行金融背景的 CEO對企業(yè)金融化的影響程度更大。
(二)融資約束的中介效應
在金融機構工作過的 CEO 更加了解金融機構的需求,更容易獲得金融機構的信任,這能夠有效降低金融機構對公司有效信息真實性的疑心,有金融背景的 CEO 可以減少企業(yè)獲取資金的困難程度,這有助于企業(yè)以較低的財務成本取得更多的貸款。此外,由于聘用具有金融背景 CEO 的企業(yè)獲取資金的壓力較小,因此企業(yè)的生產經營對其持有的現(xiàn)金流要求較低。基于此,本文提出如下假設。H2 :融資約束發(fā)揮了中介作用。
四、研究設計
(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源
本文研究的樣本為 2009 年~ 2019 年的全部 A 股上市公司,條件篩選 :剔除金融類樣本 ;剔除房地產類樣本 ;剔除數(shù)據(jù)缺失樣本。獲得 13120 條有效樣本,數(shù)據(jù)來自 CSMAR 數(shù)據(jù)庫。計算過程利用 STATA16 軟件完成。
(二)變量定義
1. 企業(yè)金融化(FINRATIO)為被解釋變量。金融資產占總資產的比例。另外,由于我國現(xiàn)今房地產業(yè)發(fā)展迅速,企業(yè)的投資的房地產不再單單是為了自用,更多是為了房產升值逐利,所以本文將其列為金融資產。
2.CEO 金融背景(CEOFIN)作為解釋變量。即 CEO 金融機構工作的經歷。BCEOFIN 是指其只具有銀行類機構的工作經驗,NCEOFIN 是指其只具有非銀行類的金融機構的工作經驗。
3. 中介變量(FC)。多位學者研究發(fā)現(xiàn) FC 指數(shù)更適合用來衡量我國企業(yè)的融資約束情況,F(xiàn)C 指數(shù)數(shù)值越大則表示企業(yè)融資約束的程度越大。
4. 控制變量。盡管本文主要研究 CEO 金融背景、融資約束和企業(yè)金融化之間的關系,但仍有變量會影響研究。在本文中,選取如下指標為控制變量,如表 1 所示。
(三)模型研究
本文借鑒李昊洋等(2018)所使用的中介效應三步檢驗法[16],結合本文提出的幾個假設,構建如下待檢驗模型 :(1)(2)(3)式中,F(xiàn)INRATIO 用來度量各個企業(yè)不同的金融化程度 ;CEOFIN 用來表示公司是否聘用了具有金融背景的 CEO ;BCEOFIN表示公司是否聘用了具有銀行金融背景的 CEO ;NCEOFIN 表示公司是否聘用了具有非銀行金融背景的 CEO ;FC 用來衡量公司的融資約束指數(shù) ;CVs 表示控制變量,不多贅述。
五、實證結果分析(略)
六、啟示
(一)促進高管隊伍的多元化,取長補短
實現(xiàn)最優(yōu)效應前文實證結果得出具有銀行背景的 CEO 對企業(yè)金融化影響的顯著程度要小于非銀行背景的 CEO。由此可見,具有不同工作經歷的高管,其投資決策存在顯著差別,就本文而言,在做出決策時,具有金融背景的高級管理人員往往傾向于引導公司向金融化的方向發(fā)展。企業(yè)在聘用高管時應當盡可能多的聘用具有不同背景的高管,取長補短才能做出平衡的決策。
(二)管理層應保持警覺意識,必要時可引入第三方機構
具有金融背景的管理層在做出決策時容易受到自身過往工作經歷的影響,因此有金融背景的高管應當提高這種意識,在決策中保持警覺,防止由此引起的企業(yè)過度金融化。高管層要認清企業(yè)形勢,盡管具備金融背景的 CEO 可以通過緩解企業(yè)融資約束之一途徑促進企業(yè)的金融化,但同時高管層應當選擇適合企業(yè)發(fā)展的金融化程度。此外,可引入專門針對這項問題的風險評估機構,適度的削弱具備金融背景的 CEO 的權力,避免出現(xiàn)企業(yè)過度金融化的問題。
(三)增強企業(yè)相關信息的披露,與社會各界構建關系
幫助企業(yè)與金融機構對接,進而幫助企業(yè)獲取稀缺資源。此外,企業(yè)通過與金融機構建立非正式聯(lián)系制度可以得到資金方面的優(yōu)勢,那么同理,企業(yè)通過與其他類型機構建立聯(lián)系也可得到其他方面的優(yōu)勢,因此,企業(yè)需要建立一個多方面的社交網(wǎng)絡,以從他們的發(fā)展中受益更多。綜上所述,本文發(fā)現(xiàn)具有金融背景的 CEO 可以通過緩解企業(yè)融資約束進一步促進企業(yè)的金融化,但并不一定會使企業(yè)過度金融化。因此,企業(yè)如何利用具有金融背景 CEO 帶來的資金優(yōu)勢使得企業(yè)的金融化程度達到一個適當?shù)乃缴?,這是每個企業(yè)都應該重點解決的問題。
參考文獻:
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